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核心结论：

一、时间“明白”：经济共振复苏+风险偏好修复的窗口期

1、全球经济迎来共振式复苏的窗口。疫情是导致本轮全球经济同步、严重受创的核心原因，也是拖累经济复苏的最大制约因素。当前，新冠疫苗研发顺利并已开始启动注射，后续全球疫情有望边际改善，随着各国大规模的财政、货币刺激接连落地，复工复产推进之下全球经济逐渐从深坑中爬出。美欧需求增长、供给不足，不断扩大的供需缺口也将由进口来补足，从而带来显著的外部效应，强化全球经济共振复苏。

2、不确定性渐退，全球迎来风险偏好修复的窗口。2020年，新冠疫情、美国总统大选、英国脱欧协议等不确定性持续扰动，全球风险偏好显著回落。但2021年，这些不确定性均将逐渐落地、消退，全球市场风险偏好将迎来修复。

二、逻辑“明白”：背靠中国大陆、估值洼地、人民币升值、指数改革、南下资金加速抢夺定价权

1、背靠中国大陆，基本面领跑全球。随着近年来不断有国内优秀的企业赴港上市，以及原来已在港股上市的企业不断壮大，基本面根植于中国经济的港股上市公司市值权重持续提升，2021年，在疫情影响很难迅速消除、全球经济复苏动力较弱的情况下，港股市场依托中国经济，基本面将领跑全球。

2、估值全球洼地，性价比凸显。纵向对比看，即便在疫情冲击下盈利显著恶化估值抬升，当前恒生综指14.9倍的PE估值，仍不算很高。横向对比看，当前港股估值也处在主要市场靠后水平，仅略高于俄罗斯、印尼等市场，性价比凸显。与此同时，从恒生AH股溢价指数来看，当前AH溢价也已处于历史较高水平。

3、美元贬值人民币升值趋势延续，增厚全球流动性投资港股的安全垫。随着中国领先全球复苏，中美货币政策之间的分歧加大，美元贬值人民币升值趋势仍将延续，有望增厚港股投资的安全垫，带动全球美元流动性配置港股。

4、拥抱新经济，指数层面也在适应变革。近年来随着国内经济加速转型升级，以及阿里、京东、美团等国内优秀企业在香港上市，港股市场的行业结构已发生了深刻的变化。当前，港股指数层面的改革已在推进。加速拥抱新经济，有望提振以恒生指数为代表的港股指数未来表现。

5、南下已超北上，加速抢夺港股定价权。2020年港股通参与的交易已占到港股市场总成交额18%左右。而根据我们的测算，2020年来自中国内地的资金占港股市场总成交金额的比重将提升至15%左右，占到港股外资资金比重的1/3以上。国内资金持续南下流入港股，有望重复过去数年北上资金影响A股的历程，抢夺港股定价权。

三、结构“明白”：科技巨头+价值龙头

1、南下和外资抢筹的港股科技龙头。2020年，港股资金“南进”但“北退”。但2021年，港股市场南下资金持续流入将与海外资金回流共振，港股市场流动性将极度充裕，并成为推动市场向上的重要驱动力。作为南下和海外资金最青睐的板块，港股科技龙头将极大受益于南下和海外资金的共振流入、抢筹。

2、“便宜就是硬道理”，关注港股低估值、高性价比的金融地产龙头。2019年至今，港股表现整体落后于A股。当前，AH溢价已处于2010年以来历史最高位。纵观过去历次AH溢价走阔的历程，大多是由于A股相对港股的超涨。然而本轮有所不同，本轮AH溢价走阔在很大程度上是由于港股市场的弱势乃至超跌。后续，随着港股市场新一轮牛市开启，港股估值也将加速修复。尤其是H股中，已出现了一批安全边际较高，且AH溢价较大的金融地产周期龙头。

作者：张启尧

来源：国盛策略

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