2026年4月26日，金斧子举办第十届私募大会高峰论坛，其中多资产策略专场邀请泽元投资执行董事/基金经理与投资者面对面，围绕主观股票策略展开深度交流。
在这场围绕主观股票策略的交流中，泽元投资深入探讨了当前资本市场面临的风险，以及如何在风浪中拥有抓住机会的勇气与能力。坚守价值投资的泽元投资，用冷静与知行合一，力求从传统低估资产中挖掘确定性机会。
在量化盛行、热点板块轮动加速的大环境中，泽元投资不盲从跟风，坚守“分散买低估”的价值投资铁律。泽元投资表示不盲目追逐高估值资产的趋势收益，而是耐心寻找真正低估的资产。凭借这种定力，泽元在极端的市场波动中，连续六年为投资者提供稳健投资体验，诠释了复利的真正力量。
一、 探寻本源：何为真正的“原教旨主义”价值投资？
当市场上遍布着各种不同“内涵”的价值投资策略时，泽元投资却指出，绝大多数人从一开始就走错了方向。在泽元投资看来，买入一家公认的好公司并盲目持仓，不仅不是价值投资，反而可能蕴藏着巨大的风险。要穿越市场的迷雾，就必须回到1940年，回到本杰明·格雷厄姆的《证券分析》中去寻找真正的答案，而这也正是泽元投资的理论根基。
图：本杰明·格雷厄姆著作《证券分析》 数据来源：泽元投资
泽元投资在路演中一针见血地指出，当前市场上很多人简单地将“买入好公司并一直持有”等同于价值投资，这是一个非常大的误区。价值投资是一个极其严谨的体系，具有严格的应用条件，绝非随便套用。实际上，在A股和港股近万家上市公司中，真正能纳入这一严谨体系进行基本面分析的公司甚至不到5%。 其中的哲学内核在于商品价格和证券价格有着本质的区别。在日常的商品市场中，价格总是紧紧贴着其内在价值，很难出现大幅偏离。但在证券市场却完全相反，证券的交易价格经常会向上或向下远远偏离其内在价值，甚至能在偏离状态下产生大规模成交。 面对无限偏离的市场，该如何锚定价值？泽元投资澄清了最大的一个误解：内在价值从来都不是一个确定性的明确数值，而是一个“概率性”的概念。由于企业是一个复杂的生命体，其价值无法像公式一样精确计算，因此必须在极端边界条件下进行估算，专注于资产在眼下的“清算价值”和“重置成本”。当证券的交易价格跌破了重置成本或清算价值的底线时，就在概率上获得了极大的安全边际。
数据来源：泽元投资
二、 知行合一：泽元投资的四大核心原则
在明确了内在价值是概率而非定数的底层思想后，如何在变幻莫测的实盘交易中做到知行合一？基于“概率论”的底层思想，泽元投资坚决避免单一个股集中度过高，而是通过构建分散、严格的投资组合管理与风控标准，利用大数定律提升整体业绩稳定性。 • 严格的分散配置：在建仓时必须将资金分散配置在若干个以上不同的行业方向上，每个方向配置数个标的，从而构建一个包含数十只标的的投资组合。在具体的风控红线上，单一方向的建仓比例与单一标的建仓占比均有严格限制比例。 • 低估建仓与网格交易：在标的处于深度低估即市值显著低于内在价值时，泽元投资才会选择建仓。在具体的买卖执行上，严格遵循时间和空间两个维度的“网格交易”原理。在时间维度上，一笔买入和下一笔买卖之间必须拉开足够长的时间；在空间维度上，要求标的具有足够大的涨跌幅空间才进行操作，以此来平滑市场的剧烈波动。 • 灵活控制总仓位，坚决拒绝杠杆：泽元投资构建了一套多维度的跟踪评价体系，通过持续跟踪宏观经济指标、市场估值指标以及市场情绪指标，来为总仓位的调节提供参考依据。历史上，其平均仓位约为8成，通常在6成至9.5成之间灵活浮动。更为关键的是，泽元投资在规则上彻底杜绝了爆仓的风险——拒绝一切杠杆，坚决不做空。 • 低频交易，中长期持股：泽元投资的平均持股周期超过两年，过往每年的平均换手率始终保持在1倍以内。这种极低的交易频率，不仅有效降低了交易成本，更使其持仓能够真正穿越长周期的迷雾，等待企业价值的回归。
三、 以史为鉴：百年科技泡沫的演进与当下启示
回顾全球资本市场百年发展史，历次重大技术变革往往伴随着极高的估值溢价与随后的价值回归。泽元投资通过复盘历史上的科技产业周期，为客观审视当前以人工智能（AI）为核心的科技板块估值，提供了理性的参考框架。 依据《牛津技术史》的产业演进规律：一项新技术在未全面普及前，往往在资本市场享有“昂贵的高科技”估值溢价；而当其全面普及并深度改变社会运行效率后，最终多会回归为“廉价的制造业”。技术进步确实能推动社会发展，但高位投资于技术变革早期的资本，往往难以获取长期的超额回报。 1920年代的航空与无线电技术，以及1960年代的电子技术，均在早期引发了市场的极大追捧与估值泡沫。然而从长周期投资视角看，早期的高估值严重透支了未来的盈利空间。以美国航空业为例，从1920年至1990年的70年间，该行业整体的资本投资回报实为深度的负值。 1999年互联网技术的兴起曾引发全社会对于技术更迭的广泛焦虑，并推动当时的网络设备龙头思科（Cisco）登顶全球市值第一，但随着预期落地，纳斯达克指数随后经历了深度的估值调整，回撤约80%。泽元投资指出，当前全球市场对AI算力龙头英伟达的追捧，与1999年的市场逻辑高度相似。目前相关科技板块的估值水平已充分透支了未来的增长预期，处于极端偏离历史均值的状态，未来面临价值回归的压力显著增加。
图：美股历史估值折线图 数据来源：泽元投资
四、 警钟长鸣：透视当前全球资本市场的三大风险
历史的教训固然深刻，但当下的现实更需警惕。泽元投资指出，当前全球资本市场正在面临的三大核心风险点。 放眼全球，美股正逼近百年历史的估值极值。自1870年有数据记录以来，当前美股整体估值已飙升至98%的历史极高分位，这种仅在2000年互联网泡沫破裂前夕才出现过的极端水平，意味着市场已对未来的所有利好进行了极致透支。 将目光转向港股，目前港股也不算便宜。一方面，自“924”行情以来，市场中涌现大量涨幅超20倍的股票，估值修复极其充分；另一方面，香港市场在2025年及2026年一季度的IPO募资金额接连高居全球第一。在古今中外的资本史上，这种天量发行往往需要重视。
数据来源：泽元投资
聚焦国内，A股同样潜藏着结构性泡沫与基本面背离的隐患。以中证2000为代表的微小盘指数，其各项估值指标已全面超越2015年创业板历史最高位时的疯狂水平。同时，部分银行股在底层传统地产资产承压的背景下，依然走出了脱离基本面的大幅上涨。这三大市场的风险交织共振，正是泽元投资在当下坚决拒绝追高、保持极度克制的根本原因。
五、 大浪淘沙：从传统低估资产中挖掘确定性机会
面对全球资本市场的高估值，泽元投资选择处于底部的传统资产中寻找确定性，用谨慎的仓位应对未来。泽元投资指出，中国宏观经济的底色深度绑定在资源、能源、消费与地产等基础产业上，科技板块无法代表整体经济。只有传统产业复苏，经济体感才会好转。在全球资产分化的背景下，这些传统行业正处于历史低估区间，具备显著的价值回归潜力。 面对市场风险，泽元投资采取了极度克制的配置策略。目前仓位潜伏在底部未涨的低估行业中，同时手握较多现金。这一策略既提供了防御缓冲，也为未来加仓留足了可能。 此外，面对投资者对黄金投资的疑问，泽元投资将当前的黄金比作2005年的北京房产，认为其正处于一个十多年超级大周期的开端阶段。但泽元投资强烈警告：绝不建议普通投资者当下加杠杆追高，漫长上行期中随时可能出现剧烈回撤，足以让杠杆跟风者爆仓。
图：大宗商品与美股比率对比处于低位 数据来源：泽元投资
