近期，全球风险偏好普遍走弱，美联储降息预期降温等因素催化下，市场对流动性收紧有一定担忧，亚太股市及美股市场均处在回调阶段，黄金与BTC等避险资产与虚拟资产同样下行。A股在10月底冲破4000点，而后一直来回震荡。截至21日上午，上证跌破3900。A股会与4000点渐行渐远吗，亦或是短期调整无需过度担忧？
1、美联储降息预期是否彻底逆转
10月会议中美联储虽然如期降息25个基点，但联储主席鲍威尔在记者会上的鹰派发言率先压制市场，多名美联储官员近期也都表示了对持续降息将拉高通胀而非对劳动力市场形成支撑的担忧。据美联储最新公布的10月会议纪要，基于在劳动力市场与通胀走势判断的不同，官员们关于是否继续降息的争论激烈，目前认为12月降息缺乏充分理由的人数超过另一方。
目前，市场整体以不降息的预期氛围较强，进而压制此前已经对此进行定价的资产表现。美国9月非农就业人数超预期上涨，但失业率却上涨至21年10月以来新高，整体显示出劳动力市场趋稳状态，向好的就业数据再度压制降息预期，目前预测美联储12月降息的概率已不足40%。由于10月非农数据将与11月数据一起在12月美联储会议后发布，后续公布的GDP与CPI等数据将成为关键。不过，作为鲍威尔的接班候选人之一的理事沃勒却表示将继续支持降息以对抗劳动力市场与就业的急剧放缓。短期来看12月是否真的暂停降息仍不确定，美联储也正处于内部独立性摇摇欲坠的阶段，带来的市场震荡预计将持续。
2、AI泡沫担忧
10月底以来，由于估值过高等因素扰动，市场对当前AI存在泡沫的担忧加剧，美国科技股巨头频频调整，进而牵连整个美股市场波动。IMF10月发布的全球金融稳定报告中提醒当前人工智能资产的高估值正在取代旧周期中的房地产泡沫，科技泡沫与估值集中化。此外，著名电影《大空头》的原型投资人近期也披露其做空英伟达与数据分析公司Palantir的细节且公开发文抨击AI泡沫，高盛等海外投资机构也相应发出对当前科技股高估的担忧提醒。
对于AI泡沫担忧的核心，在于当前美国科技股达到历史高位的市场集中度、企业AI项目过度支出以及估值偏高等因素。截至10月底，标普500前十大市值的成分股有80%是科技股。结合美联储二季度披露的美国家庭资产金融中股票占比达到45%，一旦AI主题叙事有所改变，这些企业股价表现对整个美股市场甚至居民财富将造成巨大冲击。
另一方面，AI改变世界的叙事吸引大量投资流入相关建设，大规模的投入是否能换来业绩的市值增长的担忧也逐渐上升。三季度七巨头的资本开支总额当季同比达到57.9%，是历史较高水平，AI投资在美国GDP中占比也越来越高。具体到企业上如OpenAI与AMD、甲骨文等企业均签署了万亿美元级别的协议。
20日凌晨英伟达披露的最新财报显示其营收同比增长率与对第四财季的业绩指引大幅超过市场预期，一定程度上缓解担忧。事实上，相比起2000年的互联网泡沫，现在的科技股巨头如微软谷歌等业绩营收超预期表现更多，盈利能力更强，在这一点上，AI泡沫看起来相对没那么可怕。
基于科技板块估值带动，标普500的估值分位数目前达到了历史相对高位，A股人工智能指数截至19日的十年分位数也达到了88.66%。在政策以及AI宏大叙事支撑下，科技股不断创下新高。
AI泡沫是否存在且会破裂的核心，在于技术是否真的能够应用于生活且替代部分人类工作。麦肯锡25年调研数据显示近三分之二的组织使用AI仍处于实验或试点阶段，仅31%实现企业级AI规模化推广。其中大企业（年收入50亿美元以上）中49%已完成AI规模化，而小企业（年收入不足1亿美元）规模化比例仅29%。人工智能的落地验证仍需时间，科技企业的盈利业务验证也需要时间进行。
3、日本国债收益率变动牵动全球流动性
日本新任首相拟推出或高达17万亿元日元甚至更多的大规模财政刺激计划，19日日本10年期国债收益率已达到1.824%，接近08年金融危机至今的最高水平。虽然该项财政刺激计划旨在应对日本经济萎缩，但也同时引发市场对当前日本较高的债务可持续性担忧。由于日本作为目前全球最大的净债权国，其国债价格变化对全球资金流动具备较大影响。日本国债收益率的快速上行，也就是日债价格快速下行，可能会促使大量资金抽离全球其他资产回流日债，同时推高日元融资成本，引发日元套利杠杆平仓，外溢导致美债等其他债市波动性加强。后续日本央行货币政策走向仍是市场主要关注重心，全球流动性面临更大未知性。
4、总结
目前，A股市场始终处在小幅震荡阶段。20日虽有英伟达业绩超预期与中金券商万亿大合并的消息面支撑，上证收盘最终仍是微跌0.4%收盘，可见当前市场情绪与资金的萎靡。10月社融低于市场预期，宏观修复仍囿于内需动力不足而缓慢修复，基本面数据对股市支撑有限。而流动性上万得全A成交额目前基本在2万亿左右，情绪相比10月份也更加理性，想要回到4000点完全有可能，只是需要时间。
当下偏向哑铃策略的市场结构，板块与风格切换明显，投资难度明显加大。在年底经济工作会议召开之前，市场预计仍将维持当前状态，因此投资者需更注意抗摔与心态平稳。可以通过配置红利稳健类主观策略、小微盘指增、量化CTA以及债券策略来提高投资组合的反脆弱性，更好度过长牛中的跋涉时间。
